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La titrisation est la technique financière par laquelle les banques cèdent leurs créances à des Fonds Communs de Créances (FCC), qui financent l’acquisition de ces actifs par l’émission de titres sur les marchés de capitaux. En théorie, n’importe quel actif qui génère des flux de trésorerie peut faire l’objet d’une titrisation, dont la logique se rapproche de l’escompte ou de l’affacturage.
La titrisation a été à l’origine de la crise des « subprimes », qui a démarré aux États-Unis à l’été 2007 avant de gagner toute la planète financière. Cette technique financière a été introduite en France avec la loi du 23 décembre 1988.
En 2015, la Commission européenne a lancé une consultation pour parvenir à une titrisation simple, transparente et standardisée (STS). Conçue comme un label de bonnes pratiques pour les investisseurs, les premières opérations STS devraient être lancées dès le 1er semestre 2019.
Mécanisme de la titrisation
L’objectif de la titrisation est de métamorphoser des actifs peu liquides en valeurs mobilières négociables, comme les obligations. Elle constitue une alternative au financement bancaire, tout en réduisant les coûts si les actifs titrisés sont de bonne qualité.
Pour les investisseurs, la titrisation présente notamment l’avantage :
- d’offrir un rendement élevé dans un contexte de taux bas et de liquidité abondante ;
- de disposer de produits dont la lisibilité sera accrue avec le lancement des opérations STS.
Pour les émetteurs, la titrisation permet de :
- diversifier les outils de financement ;
- transférer tout ou partie des risques vers les investisseurs ;
- améliorer la liquidité bilantielle.
Bon à savoir : les banques ne sont pas seules à titriser des créances. Les entreprises recourent fréquemment à cette technique en s’adressant directement au marché, éventuellement avec un conseil bancaire.
Lors d’une opération de titrisation, le Fonds Commun de Créances acquiert des actifs (par exemple des crédits immobiliers) en émettant des titres sur les marchés de capitaux. Les investisseurs qui achètent ces titres sont rémunérés. Le paiement des sommes (principal et intérêts) dues est assuré grâce au flux de trésorerie généré par les actifs cédés (par exemple les remboursements des emprunteurs dans le cadre d’un crédit immobilier).
Une opération de titrisation met donc en contact 3 parties :
- le cédant, c’est-à-dire celui qui mobilise des actifs pour les vendre à une structure appropriée, pour son propre compte ou pour celui d’un des ses clients (une entreprise) ;
- le FCC, c’est-à-dire le véhicule de titrisation (« spécial Purpose Véhicule ») créé pour l’occasion. Il financera l’acquisition des actifs par l’émission de titres obligataires ou de billets de trésorerie (BT) ;
- les investisseurs, le plus souvent des institutionnels, qui vont acheter ces titres en contrepartie d’une promesse de rendement plus ou moins élevé, selon la qualité des actifs auxquels les titres sont adossés.
Bon à savoir : les FCC ne sont pas obligatoirement voués à une seule opération. Certains portent des portefeuilles de créances distincts, compartimentés les uns par rapport aux autres.
Place à la titrisation STS dès 2019
En 2015, la Commission européenne a lancé une consultation afin de définir une titrisation simple, transparente et standardisée (STS). Les textes réglementaires ont été adoptés par les eurodéputés en 2017 et la réforme devrait entrer en vigueur en 2019.
Cette nouvelle législation installe des garanties supplémentaires, telles qu’une meilleure transparence, afin d’éviter le risque d'utilisation abusive des titrisations comme cela était le cas durant la crise des subprimes. Le but est d’inciter les banques à libérer une partie de leur bilan en titrisant à moindre coût afin qu’elles puissent injecter plus de capitaux dans le financement de l'économie et des PME.
Pour bénéficier du label STS, les banques et les compagnies d’assurance devront respecter 14 critères. Elles seront sévèrement sanctionnées par les autorités de contrôle (EBA et Esma) en cas de manquement.
Le cas échéant, il sera possible de continuer à titriser sans label STS, mais les émetteurs ne bénéficieront ni des allégements de capital exigé, ni des coefficients de liquidité allégés.
Bon à savoir : certaines classes d’actifs (obligations adossées à des prêts (CLO), titres garantis par des créances hypothécaires commerciales (CMBS), titres garantis par des créances hypothécaires résidentielles (RMBS), etc.) ne sont pas concernées par la réforme STS.
Titrisation : les catégories de titres vendus aux investisseurs
Les créances cédées aux investisseurs sous forme d’obligations peuvent être adossées à plusieurs sortes de dettes. Leur durée de vie varie généralement de 3 à 7 ans.
Afin que les investisseurs connaissent les risques qu’ils endossent, les émissions sont découpées en tranches, qui reçoivent un classement délivré par une agence de notation. Selon les risques qu’elle véhicule, chaque tranche d'émission bénéficie d’un rendement spécifique.
Remarque : dans certains cas, un « rehausseur de crédit » peut apporter sa garantie financière aux émetteurs afin d’améliorer la notation des tranches.
Sans entrer dans le détail, il faut que savoir que certaines garanties annexes peuvent être apportées aux investisseurs afin de les prémunir contre le risque de non-recouvrement de certaines créances.
Les opérations sont, par exemple, « surdimensionnées », afin que ce risque de non-recouvrement soit couvert par une masse de créances excédentaires. D’autres techniques (ligne de crédit, ligne de garantie, ligne de liquidité, etc.) sont également utilisées.
Rappel : la crise des subprimes (crédits immobiliers à taux variables) d'août 2007 a permis de mesurer ce qui peut arriver lorsque des créances titrisées sont de piètre qualité. Les crédits immobiliers en cause avaient été souscrits par des ménages modestes qui ne sont plus arrivés à honorer leurs échéances de remboursement lorsque les taux ont flambé. Leur défaillance a provoqué une réaction en chaîne, les investisseurs finaux (banques, etc.) se trouvant avec des titres sans valeur, bien qu’ils aient été initialement notés AAA par des agences de rating, qui ont manqué de vigilance.
La reprise durable de l’activité de titrisation en Europe dépendra du retour de la confiance des investisseurs, notamment grâce au nouveau label STS.
Pour en savoir plus :
- Une agence de notation financière est un établissement privé qui évalue la capacité de remboursement des entreprises ou des États.
- Lorsque vous décidez d’investir une partie de votre épargne en obligations, il y a plusieurs moyens de réaliser une plus-value sur votre épargne en obligations.